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文|壹DU财经

　　2026年的黄金市场，充分验证了资本的变脸速度比翻书还快。

　　近期，国际现货黄金一路绿灯、向下跌破4100美元/盎司的大关，抹去了2026年内的全部涨幅。跟着国际金价一起跳水的，还有曾在港股市场横着走、号称“黄金界爱马仕”的老铺黄金，截至6月11日，其盘中股价一度下跌至434港元，市值较历史高点跌超59%。

　　无差别的暴跌不仅让追高买入的股民心痛，更戳破了老铺黄金精心打造的顶奢滤镜，在如今波及全球的下行周期中，它的好日子真的要到头了吗？

　　|金价波动，成“最后一根稻草”

　　单看账面数据，老铺黄金2025年交出的成绩单绝对是业内佼佼者。其全年营收超过273亿元人民币，同比暴增221%；净利润逼近50.3亿元，增幅更是高达234.9%。一家金饰公司一年能净赚50个小目标，老板做梦都该笑醒了。

　　可辉煌之下，导致如今股价暴跌的隐患也十分明显，截至2025年底，老铺黄金的经营性现金流已流出68.48亿元。

　　赚了50亿、花了将近69亿，这种边赚大钱边大失血的现象是怎么产生的？

　　事实上，在金价处于高位时，老铺黄金为了应对高增长的销售预期和春节等传统旺季一直在持续囤货，财报显示，它的存货金额在2025年末已经激增到了160.44亿元，库销比高达60%。与此同时，老铺黄金的银行有息借款也跟着一路飙升至62.64亿元，其中90%用于采购足金原材料。

　　在黄金零售行业里，面对动辄暴涨暴跌的国际金价，绝大多数企业都会老老实实地搞点黄金租赁、套期保值这类金融工具，给自己上个“保险”，以对冲金价波动的风险，稳稳地赚取加工费和品牌溢价利润。

　　但老铺黄金的战略显然非同一般，创始人曾向市场喊话表示“绝对不做任何黄金对冲”，本该靠品牌溢价赚钱的公司，却选择把企业命运与金价绑定。在金价天天创新高的时候，存货确实每天都在升值；但现在国际金价转头向下，160多亿的库存就成了吞噬现金流的黑洞。

　　在重资产反噬的悬崖边上反复横跳时，品牌的“一口价”策略也面临尴尬处境。

　　老铺黄金能有超过40%的毛利率，全靠这个被同行羡慕嫉妒恨的“一口价”策略。别人家卖金子都是“看天吃饭”，收费模式大多是用当日金价×克重+工费，老铺却要像卖爱马仕一样按件贴标签，试图把黄金从大宗商品变成奢侈品。

　　今年2月底金价尚未大幅回撤时，老铺黄金将全线产品提价20%到30%，其中多款金饰的折算克价甚至到了2500元人民币。

　　但随着美国5月非农就业数据远超预期，美联储年底前加息的概率飙升到60%以上，金融市场的风向快速逆转，国际金价应声暴跌。

　　诸如周大福、老凤祥、老庙黄金等大众品牌的首饰金克价，已经随着国际大盘回调到了1300元上下，相当于年内高点打了七六折，而老铺黄金的折算克价跟市场基础金价的差额则被拉大到1200元/克以上。

　　买一克老铺的钱，去隔壁周大福买两克还有找零，智商税警报拉响，曾经排队抢购的普通消费者开启了冷静观望模式，据报道，各核心商圈的门店客流量正肉眼可见地下跌。品牌叙事的光环，在金价下行期变得摇摇欲坠。

　　护城河脆弱，造奢叙事难续

　　不可否认，老铺黄金的上位史确实是中国品牌在高端消费领域一次罕见的突围。

　　在它异军突起之前，中国的黄金珠宝市场就是内卷的红海。周大福、老凤祥这些“老钱”天天在步行街和三线城市的大卖场里厮杀，卷金价折扣、卷克重让利、卷谁的门店开得更下沉。黄金在老百姓眼里就是保值的硬通货，带着浓浓的土豪气息。

　　老铺黄金则另辟蹊径，从一开始就锚定中国高净值人群的心理盲区。

　　它扯起了“古法黄金”这面大旗，不卖亮闪闪的土味金链子，而是主打哑光、厚重、带着手工打磨痕迹的古法素圈，把金胎烧蓝等传统非遗工艺进行了现代化复刻，努力把金饰包装成承载着中国古典美学意味的艺术品。

　　在渠道卡位上，它非重奢商场不进，从北京SKP、王府井到上海恒隆广场，老铺黄金的门店死死地贴着爱马仕、卡地亚这些顶级大牌开。店面装潢更是砸下重金、搞得极简又奢华，还配备了专享茶室和只对黑金会员开放的“小黑屋”，销售顾问也是经过严苛筛选、气质温婉的专员。

　　一套组合拳打下来，将老铺黄金里的金饰塑造成了彰显品位与审美的情绪资产。

　　然而“造奢”可以靠一时的营销和定位，“守奢”却是一件难事，外部市场冲击未停，内部压力也接踵而至。

　　作为一家港股上市公司，老铺黄金背负着投资方的期待，为了支撑起数百亿的市值想象空间，它加快开店步伐、推进渠道扩张，甚至把目光投向了海外市场。2025年，老铺黄金全年共计新增14家门店，数量远超其招股书中“未来三年内地开10家”的原计划。

　　但奢侈品圈子一直秉行的是“少即是多”规则，稀缺性是奢侈品牌敢于定出天价的前提，爱马仕的配货机制正是为了维护“一包难求”的购买体验。

　　更关键的是，老铺黄金对外高举“非遗传承”“匠心独运”的招牌，但招股书却显示公司的研发费用占比不足0.2%，更有近四成的产品产能高度依赖外部代工。

　　梵克雅宝、宝诗龙等顶级珠宝品牌，核心护城河往往在于家族世代传承的专属工坊、封闭严苛的供应链体系，以及对宝石的绝对掌控力。相比之下，老铺黄金的外部代工模式就像在高档餐厅里做了一桌预制菜，有种货不对板的荒诞感。

　　尤其是当周大福火速推出“传承系列”，市场上诸如君佩、琳朝、宝兰等古法金店试图把工艺壁垒拉平，品牌叙事的效用便会一遍遍受到考验。

　　一旦老铺黄金的门店越开越多，从一线城市下沉到新一线甚至二线城市，一旦它招牌的金葫芦、古法手镯变得随处可见，依附于“小众、尊贵、一物难求”之上的品牌护城河便有被击穿的风险。

　　老铺黄金，会是下一个泡泡玛特吗？

　　从现在的市场逻辑来看，相较于成为爱马仕，老铺黄金成为泡泡玛特的概率或许更大。

　　段永平最近清仓了持有十几年的中国神华，大举抄底泡泡玛特。虽然不知道中国神华转头涨超5%、创下19年来历史新高时，这位投资界的传奇人物有没有感到后悔，但可以确定的是，押注泡泡玛特是因为段永平看到了品牌背后的情绪价值。

　　虽然卖的只是不值钱的PVC塑料，但通过鲜活的IP，泡泡玛特成功拥有了强悍的定价权，并建立起高忠诚度的年轻客群。消费者买的根本不是塑料，而是放在办公桌上的自我表达、是年轻人圈子里的社交门票。

　　段永平看中泡泡玛特是因为它赚的是人性的钱，而不是材料差价。

　　真正的奢侈品牌也是这个路数，爱马仕的价格体系绝不会因为今年全球气候适宜、牛皮大丰收、皮革成本直线下降，就宣布给铂金包打个八折。卡地亚的K金手镯只有微薄的黄金材料成本，也能靠着品牌卖出几万块的天价。

　　而老铺黄金现在最大的软肋，恰恰是它的价格体系还没有真正做到跟国际基础金价解绑。

　　把老铺黄金和泡泡玛特放在一起看，会发现两家公司有着诸多雷同的底色：超高的毛利率、自主定价权，以及特定圈层内的社交货币属性。

　　虽然泡泡玛特只需要几十块钱，学生群体或者刚参加工作的都市白领，可以毫无压力地省下两杯奶茶钱去抽一个盲盒，而老铺黄金起步就是大几万，这些消费群体就算把盲盒戒了，也难以轻松买入老铺黄金里的一个金胎烧蓝如意摆件。

　　但核心客群的截然不同，不妨碍它们本质上想要兜售的都是情绪价值。

　　发展潜力犹在，如果老铺黄金能够借下行周期戒掉对低研发、高外包模式的路径依赖，将产品打造成具有唯一性、艺术性的文化符号，或许有朝一日，它也能成为针对高净值人群的“金饰版泡泡玛特”，让市场心甘情愿地为品牌价值买单。